非農就業遠低預期,為何美股屢創新高?

作者:李迅雷 李俊 

來源: 李迅雷金融與投資 

摘要

1、非農就業持續放緩,永久失業持續增加。美國11月新增非農就業人數僅24.5萬人,遠不及預期,為5月復工以來最小增幅,已經連續5個月放緩。永久失業人數再度上升,比重超過五成,長期失業人數同樣在上升;美國11月廣義失業率仍高達12%,幾乎與上月持平。

2、服務業貢獻最大,就業結構分化嚴重。自復工以來,服務業一直是就業的主要貢獻,不過政府就業已經連續3個月負增,拖累嚴重。此外,就業分化依然嚴重,多數失業者為低薪工作者,高收入群體就業率已經恢復正常,低收入群體依然大幅下滑。

3、第三波疫情加重,貨幣將持續超發。美國近期依然不斷加重,連續4日每日新增病例超過20萬人,或與感恩季活動有關。受疫情沖擊,美國經濟與就業恢復將放緩,隨著美國選舉基本塵埃落定,財政刺激方案或很快落地,貨幣將繼續超發。

4、美股三大指數均創歷史新高的三大原因。截止124日,美股三大指數均創歷史新高,主要與美聯儲大放水、美股行業結構以及美股優勝劣汰體制有關;此外,與美國經濟分化程度高,美股短期激勵力度大、靜態估值可能被高估也有較大關系。


1

非農就業持續放緩,永久失業持續增加


美國非農就業持續放緩。11月美國新增非農就業人數24.5萬人,遠不及市場預期的46.9萬人,為5月復工以來最小增幅,10月也下修為61.0萬人。盡管非農就業仍在正增長,但這主要得益于經濟活動恢復下臨時性失業的持續減少,不過,我們發現本月臨時性失業減少幅度首次不足百萬,新增就業人數也已經連續5個月放緩,且本月新增人數遠不及前6個月。

此外,本月就業報告數據僅收集前兩周情況,而美國疫情防控措施則主要從11月下旬開始再度加強,12月或明年1月美國非農就業或再現負增長。

永久性失業持續增加,廣義失業率仍高。盡管11月失業率下滑至6.7%,但僅下滑0.2個百分點,為復工以來最低幅度,或與本月勞動參與率下滑有較大關系。需要強調的是永久性失業再度上升至374.3萬人,為13年5月以來新高,占總失業人數的比重也再度超過5成。

此外,長期失業人數(失業27周或更長時間)增加了38.5萬至394.1萬,創下2013年底以來的最高水平。且本月有工作意愿的非勞動力人數再度增加44.8萬人至713.6萬人,這些人因為沒有持續4周積極尋找工作,不被計入失業當中,通過更寬泛失業率口徑來看,11月U6失業率仍高達12.0%,幾乎與上月持平。


2

服務業貢獻最大,就業結構分化嚴重


服務就業仍是主要貢獻。11月美國新增非農就業增長仍主要來自于服務業,服務業就業增長了28.9萬人,占全部就業增長的118%;商品生產就業增長了5.5萬人,貢獻了22%;政府就業則減少了9.9萬人,拖累了40%,主因是流失了9.3萬的臨時人口普查員,且政府就業已經連續三月負增長。

具體來看,商品生產中,49%的就業增長來自建筑業(2.7萬人),制造業也貢獻了49%(2.7萬人),主要來自于汽車零部件、家具等相關產品就業人數的增加;服務生產中,運輸倉儲業成為貢獻最大的行業,新增了14.5萬人,貢獻了50%,主要體現在快遞員(8.2萬人)、倉儲(3.7萬人)以及卡車運輸(1.3萬人),或與房地產的高景氣以及圣誕節、“黑五”等活動有關;其次貢獻較高的為專業和商業服務(6.0萬人)以及醫療保健和社會救助(6.0萬人),均貢獻21%;而休閑和酒店業僅貢獻10%,零售業則再度轉負(-3.5萬人),拖累12%,其中百貨商店裁員2.1萬人,體現為疫情的第三波沖擊。

就業結構分化嚴重。11月美國私人非農企業員工平均時薪環比小幅增長0.3%,較上月上升0.2個百分點;同比為4.4%,較上月持平。但薪資同比增速仍高,其背后反映的仍是失業的結構失衡,多數失業者為低薪工作者,根據美國經濟跟蹤數據,當前最高收入群體就業率較年初已經回升0.2%,而最低收入群體仍下滑20.3%。


3

第三波疫情加重,貨幣將繼續超發


近期美國疫情再度失控。近一周平均每日新增病例約20萬人,尤其是12月2日開始連續4天每日新增病例超過20萬人,不斷創歷史紀錄。近期新冠確診病例大幅上升,或與美國感恩節季活動有關,據TSA公布數據,11月16日至11月22日TSA篩查的全國旅客累計將超過610萬人,創疫情爆發以來單周出行人數的最高紀錄。

美國經濟復蘇將放緩。盡管疫苗消息不斷襲來,但短期仍存在較大不確定性,在第三波疫情沖擊下,美國經濟和就業的恢復將放緩。從生產來看,生產的恢復一直慢于消費,且近期恢復所有回落,截止11月28日,美國粗鋼產量同比跌幅再度擴大至-14.4%;最近幾周,美國發電量同比也持續負增。從需求來看,截止11月29日,美國零售消費活動較基期仍下滑23%,必需消費活動也較基期下滑15%。 

財政刺激方案將很快落地,貨幣將繼續超發。往前看,美國選舉基本塵埃落定,考慮到疫情仍在加劇,新的財政刺激方案或很快推出;不過較之前的規模將大打折扣,根據最新消息,眾議院議長佩洛西(民主黨)表示,最近的9080億美元兩黨提案“應該被用作立即進行兩黨,兩院談判的基礎”。

此外,為輔助經濟恢復,美聯儲將繼續維持貨幣寬松,購買資產,繼續超發貨幣。鮑威爾在11月發布會中也強調,并未考慮縮減資產購買的力度,貨幣政策彈藥仍未用盡,如果必要可能會考慮新的工具以及改變資產購買的期限、組合以及規模等。


4

美股三大指數均創歷史新高的三大原因


美股創歷史新高。據12月4日最新收盤數據顯示,道瓊斯工業平均指數再度突破3萬點,創歷史新高;標普500指數和納斯達克綜合指數也創下歷史新高。在美國疫情如此嚴重,經濟如此差的背景下,美國股市為何屢創新高呢?

首先,這很大程度上與美聯儲持續大放水有較大關系。例如,美國二季度居民可支配收入增長11%,消費增速卻下降10%;三季度GDP同比仍下滑2.9%,而三季度居民可支配收入仍增長8.2%,居民支出仍下滑了2.2%。

其次,這次疫情對傳統周期性行業和服務業的影響比較大,但對新興產業的影響相對較小。而美國的三大成分股指數中,新興產業的占比較高。如標普500指數中,新興技術行業和通信行業的市值占比相加就達到41%,這兩個行業受疫情影響也相對較小。

相比之下,我國的周期性行業和傳統行業的市值占比較大,在疫情和經濟增速下行影響下,從全樣本統計的上證綜指看,股指表現就遜色不少。盡管滬深300指數表現也不錯,但投資者還是習慣于用上證綜指來衡量市場冷暖。

第三,美國股市的優勝劣汰機制遠好于國內股市。2016年以來A股總共有1269只新股上市,僅有34只退市。績差股的股價無法完全反映其退市預期,造成股價和業績不匹配,拉高了A股市場的估值。在納斯達克市場上,上市公司退市是一種十分普遍和正常的市場行為。據統計,納斯達克市場80%左右的股票在上市后的第3年便因公司破產或被購并而退市。2016年以來,納斯達克IPO上市764家公司,退市714家,退市數量與IPO數量相當。優勝略汰的市場機制下,股價和業績的匹配度更加合理,就不容易出現過高的估值。2016年來納斯達克成分股的PE中位數保持在28倍附近,同期A股PE中位數則在44倍附近。

第四,美國經濟的分化程度超過中國,表現為大公司的市值占比很高,如美國股市中,500億美元市值以上的公司,其市值占股市總市值比重超過70%,尤其是蘋果、谷歌、臉書、亞馬遜、微軟、奈飛、特斯拉等互聯網或高科技行業的市值富可敵國。這些上市公司在疫情之下表現更強,從而進一步拉高了指數。

從今年前三季度看,納斯達克100指數中的漲幅前20只股票貢獻了97%的指數漲幅。這從某種程度上也反映了美國成分股指數與美國股市存在“脫鉤”、美國經濟與美國資本市場也存在“脫鉤”這樣一種雙脫鉤現象。

第五,美股短期激勵力度大,靜態估值可能被高估。在理性和有效的市場中,靜態估值反映未來的預期,即假如預期未來上市公司的盈利上升空間大,則市場會給予當前更高的靜態估值,反之則給予更低的靜態估值。美股上市公司短期激勵力度大,華爾街資本和經營層的職業經理人都有極大的動力做高當期的盈利,從而使得靜態估值看起來比較低。

我們通過統計美國標普500指數成分股中市值最大的60家公司的資產負債率、過去10年回購股數占比、研發支出占營收的比例,可以發現職業經理人掌控的公司表現出更高的負債率和更大的回購力度,而研發支出占比卻明顯較低。可見,職業經理人更加追求公司的短期業績和股價表現。隨著美股上市公司的創始人及其繼任者陸續退出(美股很多科技公司都是上世紀八九十年代成立的),職業經理人接管,美股急功近利的現象將會更加明顯。 

風險提示:疫情擴散,政策變動,貿易問題,全球經濟降溫。

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